需求放缓恰加快水泥转型升级的步伐权衡

饲料也都是玉 米、小麦等粮食和一些青饲料 需求放缓恰加快水泥转型升级的步伐

【建材】在经济面临转型的宏观趋势下，市场对水泥、钢铁等传统原材料行业前景有诸多担忧：需求放缓而产能严重过剩，是否意味着盈利的持续恶化?需求黄金成长期已过，是否还存在行业的整体机会?哪些企业具备结构性的投资机会?我们通过分析发达国家钢铁、水泥行业在需求放缓至需求见顶阶段的发展，试着对以上问题进行探讨。

资本品：需求尚未见顶，但增速放缓，资本品进入去产能时期。我们比较发展路径与我国相似的邻国日本、韩国和台湾，发现固定资本形成总额/GDP这一数值，在人均GDP达到12000~15000美元，或城镇化率超过70%的水平时见顶。2011年我国人均GDP为8386美元，城镇化率为51.3%，资本品原材料行业需求预计在2015~2020年左右见顶，未来年均增速在3%~4%。

水泥：去产能时期仍有诸多投资机会：虽然需求放缓，水泥行业成长的黄金时期已过，但水泥行业产能退出壁垒较低，还受到运输半径的限制，具备其他原材料行业所缺乏的不可贸易性，易形成区域协同，通过国际的经验，我们认为去产能时代水泥行业看点在于：在需求仍有增长的情况下，去产能可能引起供需改善，甚至供应不足：美国水泥在1970~1973年需求放缓到需求见顶时期，由于新增产能逐渐由正转负，而需求仍在增长，反而是水泥行业自战后重建的黄金发展期以来，盈利较好的时期。

去产能时期区域整合提速，龙头企业区域控制力增强，具有抗周期性：欧洲每个国家可以看成一个区域。法国水泥从1965~1970去产能中期至需求见顶的五年间，大量小企业的退出为行业前两位龙头创造了整合的空间：Lafarge的市场占有率从30%提升到40%;CimentFrancais从15%提升至30%。近十年来看，西欧(包括法国)水泥需求没有增长，但由于高集中度，基本上维持了盈利的稳定。

我国水泥行业跨区域整合将与区域内整合同时发生：根据国际经验，需求放缓期是区域内整合的较佳时期，目前我国水泥区域集中度仍不算高，区域龙头将通过区域内整合进一步提升控制力。同时，由于我国幅员辽阔和地区发展的不平衡，与国际巨头先完成区域整合再进行跨区域国际化整合的路径不同，我国水泥行业跨区域整合将与区域整合同时进行。四川、重庆、云南、贵州、山西、内蒙、辽宁等地市场集中地较低，供应过剩可能导致行业的亏损，具备被整合的空间;与此同时，其他高集中度区域的龙头具有较强的规模优势和盈利能力，具备在这些区域整合的能力。

钢铁兼并之路更漫长，盈利更艰难：与水泥行业需求放缓后，几乎立即伴随着去产能、收购兼并浪潮不同，钢铁是各个国家工业进程中的支柱产业，承载着就业、地方经济等重要。在盈利恶劣的去产能阶段，钢铁企业由于受到政府的保护，收购重组之路更为漫长和艰难。美国钢铁行业在1973年需求见顶之后的20多年，行业集中度持续下降。此外由于钢铁贸易商品的属性和国际产业转移的趋势，使得钢铁行业极易受到外来低成本竞争者的入侵，盈利变得更加艰难。

要想通过收购成长为行业的巨头，必须具备盈利稳定的根据地，目前我国华东、华南、东北地区已具备根据地雏形，利好深耕这些区域的中国建材、海螺水泥。此外，由于目前我国水泥行业产能过剩问题严峻，多数参与跨区域整合的区域龙头尚缺乏对所在区域的控制力，根据地尚不稳固，中国建材和海螺水泥身为多个区域的龙头，全国布局有利于抵挡单一区域需求波动带来的风险，能更好地把握后增长时期的整合机会。

短期来看，由于水泥行业逐渐进入淡季，短期催化剂不足，但地产对资本品行业的拖累逐步消除，经济环比向好，基建投资继续加速(2013年增速上升至16.2%)，2013年上半年基建需求高峰+供给改善+价格协同有利于明年上半年水泥企业盈利的回升。