中银国际经济金融数据延续弱势江苏债开启地公开

中银国际：经济金融数据延续弱势 江苏债开启地方债置换大潮 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

宏观：经济金融数据延续弱势经济数据：继PMI、进出口数据走弱后，投资数据节节下滑，地产投资回落，新开工继续下落，工业增加值虽环比增加但仍较弱，整体看实体经济下行压力依然较大。

金融数据：4月份票据融资大幅回升，中长期贷款占比下降，新增信贷在数量和结构上都在变差；非标融资趋势性下行也体现了在经济较弱和融资本钱难降的情况下，实体端投资的意愿趋弱，融资需求萎缩。M2增速低于预期，原因一方面由于基数高，去年4月份PSL大量投放造成m2扩大；另一方面也体现了当前社融增长放缓，非标业务萎缩，货币乘数下降。金融数据有一定前瞻性，经济反弹短期之内或较难实现。

资金面：利率中枢延续下移上周银行间隔夜回购利率再次下落 8BP至1.04%，7天回购利率下落 7BP至1.96%，14天下降45BP，再次降息之后货币市场利率的下行趋势延续，公然市场方面上周无操作。

行业动态跟踪：煤价延续下跌，铁矿石价格坚挺煤炭：近期动力煤价格继续下探，但跌幅有所放缓，六大电厂和港口库存下降，下游补库需求有一定增加；炼焦煤方面由于钢市较弱因此表现也一般，企业开工率不高。从实际需求看，5月需求在历史上都不是季节性的旺季，水电的替代效应较强。短期看，用煤淡季煤价将延续弱势；整体看经济下行压力不改，清洁能源替代的政策推动力不断加大，环保治理力度提升，都对煤价构成压力，产能控制是关注重点。

钢铁：近期钢市疲弱延续，终端需求低迷，钢厂生产回升，投资数据和房地产新开工继续下行打击市场情绪，尽管由于矿价的上升，钢厂挺价现象增多，但整体作用有限，估计近期仍以弱势震荡为主。近期铁矿石价格表现较好，一方面国内产量和进口双降，另一方面库存消化较多，但铁矿石价格的回升紧缩了钢企的盈利空间。

市场展望：

五月初降息后，资金面延续宽松局面，货币市场利率继续下落，7日回购降至2%左右，短端利率也随之下行，债市呈现牛陡，长端方面相对比较纠结。上周有消息称地方债将被纳入抵押品范围，这将大幅提高地方债的流动性和吸引力，同时央行也可以此投放基础货币进行流动性管理，地方债置换压力得到减缓。5月18日一度推延的江苏地方债招标完成，招标结果为： 、5、7和10年期中标利率分别为2.94%、 .12%、 .41%和 .41%，认购倍数分别为1.72、1.68、1.82和1.11。整体看中标利率仅高于同期限国债几个BP，低于市场预期：理论上斟酌流动性和风险权重，地方债发行利率应高于同期限的国债 BP左右；我们认为中标利率低一方面是由于目前资金面的确较为充裕，资金成本低，另一方面可能是由于在新政策框架下，地方债吸引力和流动性有所提高，同时地方债发行和附加因素相关比如财政存款投放；江苏债发行作为开启地方债置换大潮开局之作，具有重大标杆意义，后续的发行利率也将以此为基石。鉴于发行利率较低，市场担心可能对利率债的投资造成一定压力，但我们认为在地方债纳入抵押品范围的政策框架下央行将配合释放流动性，增量货币的注入将使得冲击有限，整体来看地方债置换压力趋缓，风险回落。上周公布了4月经济数据，固定资产投资和房地产投资延续下滑，基建投资受制于财政支出和地方政府资金来源受限而增长趋缓，工业增加值虽环比增长但仍处于较低位置；4月金融数据也显示M2不及预期，信贷需求萎缩，货币派生能力弱，疲弱经济和央行货币向宽的总基调铸成债市的两大支撑。我们认为未来一方面短端利率将在资金面宽裕带动下继续回落，另一方面长端亦会随着经济下行压力不改，地方债压力逐步释放以及央行适时庇护流动性逐步回落。信誉债方面，我们仍然坚守中高等级，回避低等级，在短期回落较多的情况下，可适当拉久长期。