金融战略性看好配置头部券商位置

金融：战略性看好 配置头部券商 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

核心观点：

重资产模式下，2018年行业估值承压业务结构变化，商业模式由轻转重。近年来我国证券行业盈利模式呈现出由通道驱动向资产驱动转变的特征。商业模式的切换与过渡，意味着证券行业竞争的核心要点从渠道转变为资本，估值中枢也在商业模式由轻转重过程中逐步下修。目前重资产模式面临着两大压力：一个是信用业务规模收缩，减值计提压力上升；另一个是弱市环境下，广义自营业绩整体承压。在轻、重资产商业模式过渡阶段，重资产业务占比处于相对高位且叠加资产贬值，券商估值出现破净。

2019年行业展望：政策环境助力估值修复，创新业务萌芽展望2019年，货币政策宽松预齐鲁8月31日讯 (山东台于凡邓鹤唐虎)2014中国(泰山)国际矿业装备与技术展览会今天在泰安开幕。国内外312家企业参展期、政策环境向好等有望助力券商板块估值修复：1.货币政策延续宽松预期，券商债务融资成本趋于回落；2.近期多项政策相继出台，回购、再融资等政策落地，监管由从严限制转变为相对市场化宽松，政策支持有利于激发市场活力，同时多项市场化措施落地，助力股票质押风险缓解； .金融行业对外开放进程加速，配合国内开放政策，循序渐进引入海外长线资金，中国资本市场将逐渐与国际成熟市场接轨，衍生品、GDR等创新业务萌芽。

2都可以在收藏夹里找回来。019年业绩展望：传统业务预计显著回暖，中性假设下利润增长2 %基于主要市场数据假设，在保守、中性、乐观条件下，对2019年证券行业收入进行预测，对应行业总营业收入分别为2508、 142、 751亿元，同比变动分别为5%、 2%、57%，对应行业净利润分别为644、870、1087亿元，同比变动分别为-9%、2 %、54%。

投资建议：战略性看好，围绕三条主线，优选头部券商美国投行剔除抵押物再抵押部分，杠杆水平与目前国内相当。这反映两方面的问题：一是如果没有信用创造能力，国内券商的杠杆倍数估计较难实质性提升；二是国内券商的现有业务很难摆脱“靠天吃饭”的宿命，要寻找行业α，唯有业务创新。

三条业务线，提高盈利能力。信用创设能力受限的业务环境下，盈利能力主要取决于高ROA业务的市场竞争力，对比各业务增长潜力，优选在衍生品、投行资本化、财富管理业务上领先的头部券商。1.衍生品：对外开放促使金融市场产品丰富，衍生品业务发展空间广阔，具备资本金规模优势及创新业务先发优势的头部券商市场地位将进一步巩固。2.投行资本化：回溯历史，中小板、创业板与新三板扩容均带动了投行业务收入增加，当前科创板推出已箭在弦上、并购重组也已边际宽松，兼备传统投行业务强实力与私募股权业务管理规模靠前的头部券商有望更多受益。 .财富管理：国内证券行业佣金率下行已是不可逆趋势，经纪业务转型已成为行业共识，财富管理业务作为渠道、服务业务，具有轻资产、收益稳定的优点，有利于券商获得稳定且较高的ROE水平。

综合而言，2019年证券板块估值仍有提升空间，盈利能力有望显著改善。优选在衍生品、投行资本化、财富管理业务领先的中金公司、中信证券、华泰证券等头部券商。

风险提示1.宏观经济下行，可能导致证券公司资产质量承受压力；2.科创板推出进度低于预期，导致投行业务或直投业务业绩贡献不达预期等。